Datum: 11-01-2021

Een 'rationele luchtbel'

Niet eerder was het verschil tussen de echte economie en de beurzen zo groot. Waar de economieën wereldwijd door het diepste dal sinds de Grote Depressie uit de jaren ’30 van de vorige eeuw gaan, noteren de aandelenmarkten het ene record na het andere. Volgens velen is dat een onhoudbare situatie.

Aandelen zouden veel te duur zijn geworden en het lijkt wachten op de onvermijdelijke klap. Er zijn echter argumenten aan te voeren dat hier sprake is van een ‘rationele luchtbel’.

Markten lopen op herstel vooruit

De enorme steunmaatregelen van overheden wereldwijd om de gevolgen van de pandemie voor de economie op te vangen, het ongekend ruime monetair beleid van de centrale banken en de komst van diverse vaccins hebben beleggers het vertrouwen gegeven in een naderend economisch herstel.

De markten zijn daar inmiddels fors op vooruitgelopen. Zo heeft de AEX een niveau bereikt dat we in 20 jaar niet meer hebben gezien. Ook heeft er sinds de komst van de vaccins een draai plaatsgevonden in de markten. De tijdens de pandemie populaire technologie-aandelen verloren hun aantrekkingskracht enigszins. Beleggers zien plots de achterblijvers uit de oude economie (banken, verzekeraars, olie, industrie) herrijzen.

Weinig alternatieven

Natuurlijk, aandelen zijn verre van goedkoop. Zo bedraagt de koerswinstverhouding van de S&P 500 22. Dat is gebaseerd op de verwachte winsten van het komende jaar. De waardering van beleggingen dient echter altijd afgezet te worden tegen hun alternatieven.

Voor particuliere beleggers zijn dat obligaties, huizen en spaargeld. Dan kun je aandelen duur noemen, maar huizen zijn nog duurder. Datzelfde geldt voor obligaties. De rente is immers historisch laag. Sparen bij een bank kost tegenwoordig geld, ook al geen aanlokkelijk alternatief.

Relatief valt het mee

In absolute zin zijn koersen dus zeker hoog, maar relatief valt dat wel mee. In dat opzicht wordt er gesproken van een ‘rationele luchtbel’. Hoe rationeel deze luchtbel is hangt dus helemaal af van de stand van de rente. Blijft die zo laag? Zo ja, dan kunnen beleggers ervan uitgaan dat deze rally nog lang niet ten einde is.

Er zullen van tijd tot tijd correcties volgen op het moment dat de rente wat opveert en de vrees postvat dat dat het begin van een trend is. Zodra blijkt dat het slechts van tijdelijke aard was zullen de beurzen hun opwaartse trend echter weer hervatten.

Serieus wordt het echter wanneer er echt een einde komt aan de lage rente en een stijgende trend in de rente van structurele aard ontstaat. Zo is de Amerikaanse inflatie recent weer boven de 2% uitgekomen. De tienjaarsrente reageert met een stijging boven de 1%. Het stelt eigenlijk nog niet veel voor, maar het is toch een verdubbeling sinds de bodem van 0,5% ten tijde van de hoogtedagen van de pandemie.

Zee van geld gaat economie in stromen

Bij veel analisten bestaat de vrees dat de enorme zee van geld die zich momenteel aan het opbouwen is in de loop van dit jaar in de economie zal stromen.

Hoewel veel mensen hun baan zijn kwijtgeraakt behielden de meesten wel hun werk en inkomen. Dat inkomen bleef gelijk, maar door afgenomen bestedingsmogelijkheden daalden de uitgaven (stevig). Het gevolg is dat er veel meer is gespaard. Een deel hiervan vond zijn weg naar de beurs, maar het grootste gedeelte staat werkloos op een bankrekening.

Inflatie die de pan uit rijst?

Wanneer deze ‘zee van geld’ uiteindelijk uitgegeven zal gaan worden, en dat gaat vroeg of laat gebeuren, zou een spectaculair gestegen vraag het beperkte aanbod aan goederen en diensten wel eens zo ver kunnen gaan overtreffen dat de inflatie de pan uitrijst. Jarenlang was de vrees voor deflatie groter dan de angst voor een oplopende inflatie, maar opeens zou dat anders kunnen worden.

En een stijgende inflatie kan door de centrale banken alleen bestreden worden met een verhoging van de rente. Nu hebben de centrale banken aangegeven dat niet stante pede te zullen gaan doen. Maar mocht de inflatie serieus gaan oplopen dan lijken ze weinig keus te hebben. En een hogere rente is slecht voor aandelen, slecht voor vastgoed, slecht voor obligaties en buitengewoon slecht voor de met schulden beladen economie. Kortom, het inflatiespook dient het liefst goed opgesloten te blijven.

Structureel of tijdelijk?

Als er inflatie komt is het echter maar de vraag of het structureel of tijdelijk is. De krachten die de afgelopen decennia tot een steeds verder afnemende inflatie hebben geleid, namelijk vergrijzing, digitalisering en globalisering, zijn nog lang niet ten einde. Zeker de eerste twee zullen nog jaren aanwezig zijn.

Bovendien zal de werkloosheid nog lang bovengemiddeld blijven. De lonen lijken daardoor weinig ruimte te hebben om op te lopen. Een in de loop van dit jaar oplaaiende inflatie zou dus tot een hogere rente en een correctie op de beurs kunnen leiden. Maar een dergelijke correctie zal hoogstwaarschijnlijk een prachtig instapmoment blijken te zijn voor kopers van allerhande assets.

Zodra de rente te veel stijgt kunnen de centrale banken, gezien de enorme schulden wereldwijd, dat niet over hun kant laten gaan. De rentestijging zal men onder controle willen houden. Bovendien is de zee van geld op enig moment dan wel weer opgedroogd. Die is immers niet structureel, maar tijdelijk.

Het kan verkeren: blijf in alle sectoren belegd

Beleggers doen er het best aan hun portefeuilles niet te veel in enige richting, oude economie of technologie, te laten doorslaan. Nu al blijkt dat de verliezers van de pandemie opeens de winnaars van het herstel zijn. Dat kan zo weer verkeren. Blijf daarom belegd in alle sectoren en kies binnen iedere sector de sterkste of meest belovende. Zo zal de beleggingsportefeuille zich het best houden, onder welke omstandigheid dan ook.

Kijken we iets verder, dan zien we dat de rente hoogstwaarschijnlijk nog lang laag zal blijven. Misschien op een iets hoger niveau dan nu, maar voor goede aandelen hoeft dat geen probleem te zijn. Nu zijn het de achtergebleven sectoren die het goed doen. Straks kunnen beleggers weer mooie technologiefondsen tegen lagere koersen kopen. Met een (tijdelijk) oplopende inflatie zou de daling van de dollar kunnen versnellen. Dat kan tot kortstondige paniek leiden, maar ook dat biedt alleen maar kansen. Een lagere dollar betekent hogere winsten van Amerikaanse technologiefondsen.

Even op adem komen

Een mogelijk scenario voor 2021? De nog jonge bullmarkt (pas negen maanden oud) zal op zeker moment even op adem moeten komen. Een correctie biedt echter mooie kansen om in te stappen en de basis te leggen voor een vervolg van de rally.